항고비용은 각자의 부담으로 한다.

기록에 의하면 다음 사실이 인정된다.

가. 사건본인 대우전자 주식회사(다음부터 “대우전자”라 한다)는 가정용 전기기기, 전자부품의 제조·가공 및 판매업 등을 목적으로 설립된 회사이고, 신청인들은 대우전자의 소액주주들이다.

나. 대우전자는 1998년경 대우그룹 전체가 재정적 곤란에 빠지게 되면서 1999. 8.경 기업구조개선작업 대상기업으로 선정되어 2000. 1. 26. 채권금융기관들과 기업구조개선작업약정을 체결하였는데, 이러한 구조개선작업의 일환으로 ① 채권금융기관들은 2001. 8. 약 4,050억 원의 대규모 출자전환을 단행하여 그 결과 채권금융기관들이 대우전자 발행주식 총수의 52%를 차지하는 대주주가 되었고, ② 2001. 9. 10. 액면가 5,000원인 보통주를 7 : 1의 비율로 주식병합에 의해 무상감자하기로 하는 내용의 이사회 의결을 거친 후, 2001. 10. 12. 기명식 보통주 142,140,887주를 무상감자하였으며, ③ 2001. 11. 15. 채권단에게 출자전환 방식으로 1주당 5,000원에 6,600만 주를 발행해주기로 하는 내용의 이사회 의결을 거친 후 출자전환을 시행하였다.

다. 그러나 대우전자가 1999년과 2000년 연속으로 자본잠식상태에 빠지고 외부감사인이 2년 연속 대우전자에 대한 감사의견을 거절하자, 한국증권거래소(다음부터 “증권거래소”라 한다)는 대우전자에 대한 상장폐지결정을 하여 대우전자의 주식은 2002. 3. 15. 거래가 정지되었고, 상장 폐지 후 4영업일간의 매매정지 기간을 거쳐 2002. 3. 22.부터 15일간 상장폐지 정리기간이 있었으며, 그 기간 동안 대우전자 주식의 평균주가는 평균 408원이었고, 그 마지막 날인 2002. 4. 12. 종가 460원을 끝으로 하여 대우전자 주식은 그 이후 증권거래소에서는 더 이상 거래되지 아니하였다.

라. 대우전자는 2002. 9. 30. 대우전자의 가전산업과 영상사업부문의 자산과 부채를 자회사인 대우모터공업 주식회사(2002. 10. 29. 주식회사 대우일렉트로닉스로 상호 변경, 다음부터 “대우일렉트로닉스”라고 한다)에 양도하기로 하는 이사회 결의를 하였고, 이에 따라 대우전자가 영상사업부문, 냉기사업부문, 리빙사업부문 및 위 각 사업부문 관련 부품사업의 자산 합계 1,813,708,000,000원 및 동일한 금액의 부채를 대우일렉트로닉스에게 양도한다는 내용의 영업양수도계약(다음부터 “이 사건 영업양도”라 한다)이 체결되었다.

마. 대우전자는 이 사건 영업양도의 승인 건에 대하여 2002. 10. 25. 임시주주총회(다음부터 “이 사건 주주총회”라 한다)를 개최하기로 하고, 주주들에게 소집통지서를 발송하면서 2002. 10. 10.부터 25.까지 이 사건 영업양도에 대한 찬반의사를 밝힐 것과 위 영업양도에 반대할 경우 2002. 10. 25.부터 11. 14.까지 주식매수청구권을 행사할 것을 통지하였으며, 10. 25. 주주총회를 개최한 결과 참석한 주주 다수의 찬성(대우전자의 발행주식 총 수 89,688,481주 중 의결권 있는 주식 수 74,229,397주의 찬성)으로 이 사건 영업양도를 승인하는 결의가 이루어졌다.

바. 신청인들(아래에서 보는 바와 같이 신청이 부적법한 일부 신청인들 제외)은 이 사건 주주총회에서 이 사건 영업양도에 반대하는 의사를 표시하였고, 이 사건 영업양도가 승인되자 위 결의일부터 2002. 11. 14.까지 적법한 절차에 따라 대우전자에 주식매수청구를 하였으나, 대우전자가 주식매수가액의 협의 과정에서 그 매수가액을 10원으로 제시하자 이에 반대하여 이의를 제기하였으며, 결국 위 신청인들과 대우전자 사이에 주식매수가액에 대한 협의가 이루어지지 아니하였고, 위 신청인들은 제1심 법원에 상법 제374조의2 의 규정에 의하여 주식의 매수가액결정신청을 하였다.

2. 신청의 적법 여부에 관한 판단

가. 법원에 주식매수가액의 결정을 구하기 위한 절차적 요건

상법 제374조의2 의 규정에 의하여 주주총회결의사항에 반대하는 주주가 법원에 주식매수가액의 결정을 구하기 위하여는 ① 상법 제374조 에 규정된 결의사항에 반대하는 주주가 주주총회 전에 서면으로 회사에 대하여 그 결의에 반대하는 의사를 통지하였을 것, ② 그 총회 결의일부터 20일 내에 주식의 종류와 수를 기재한 서면으로 회사에 대하여 자기가 소유하고 있는 주식의 매수를 청구하였을 것, ③ 회사가 위 청구를 받은 날부터 30일 이내에 회사와 당사자 사이에 그 매수가액에 대한 협의가 이루어지지 아니하였을 것 등의 요건이 필요하다.

나. 신청인 김태주, 박재선, 김경모, 김이중, 박병천, 이상철, 전명녀, 최연우의 항고에 대한 판단

제1심 법원은 위 신청인들이 위와 같은 절차적 요건을 갖추지 못하여 당사자적격이 흠결되었음을 이유로 하여 위 신청인들의 신청을 부적법한 것으로서 각하하였다.

그런데 위 신청인들은 제1심 결정에 불복하면서 제1심 결정의 취소를 구하는 항고장을 제출하였을 뿐, 구체적인 항고이유를 제출하지 아니하였고, 직권으로 살펴보아도 제1심의 결정에 아무런 위법이 없으므로, 위 신청인들의 항고는 이유 없다.

다. 대우전자의 주장에 대한 판단

(1) 대우전자는 신청인 양선자가 이 사건 주주총회 결의에 반대의사표시를 한 바가 없으므로 위 신청인의 신청은 부적법하다고 주장하나, 기록에 의하면 위 양선자는 거래하는 증권회사 지점을 통하여 대우전자에 대하여 주식매수청구권을 행사한 사실이 인정되므로 위 주장은 받아들이지 아니한다.

(2) 대우전자는 신청인 왕경숙, 윤남숙, 이동용, 전병돈, 최인갑이 이 사건 주주총회 결의에 반대의사표시를 하였으나 그 총회 결의일부터 20일 내에 서면으로 대우전자에 대하여 주식매수청구를 한 바가 없으므로 위 신청인들의 신청은 부적법하다고 주장하나, 기록에 의하면 위 신청인들은 대우전자에 대하여 주식매수청구를 행사한 사실이 인정되므로 위 주장도 받아들이지 아니한다.

(3) 대우전자는 신청인 이항연, 김명숙, 김영성, 서영민, 신주화, 이성한, 정봉섭, 최병돈이 이 사건 주주총회 결의에 반대의사표시를 하였으나 대우전자가 제시한 주식매수가액 10원에 찬성하였으며 주식매수대금을 수령하기까지 하였으므로 위 신청인들의 신청은 부적법하다고 주장하나, 위 신청인들이 이 사건 주식매수가액결정 신청을 제기한 상태에서 위와 같이 주식매수가액 10원에 찬성하였다는 것은 선뜻 납득하기 어려운 점, 그 밖에 기록에 나타난 제반 사정에 비추어 볼 때 위 신청인들이 거래하는 증권회사 지점과 증권예탁원 사이에 업무착오가 발생하여 대우전자에 위 신청인들의 의사가 잘못 전달된 것으로 보일 뿐, 실제로 위 신청인들이 주식매수대금을 수령하였다고 보기 어려우므로, 대우전자의 위 주장 또한 받아들이지 아니한다.

3. 주식매수가액의 결정

가. 주식매수가액의 결정 기준

(1) 관련 규정

주식회사의 영업양도 등에 따른 주식매수가액결정에 관하여 상법 제374조의2 제5항 은 "법원이 주식의 매수가액을 결정하는 경우에는 회사의 재산상태 그 밖의 사정을 참작하여 공정한 가액으로 이를 산정하여야 한다"고 규정하고 있다.

주식회사 중 주권상장법인 또는 코스닥상장법인에 대한 주식매수청구권을 행사한 경우에는 위 상법 규정에 우선하여 증권거래법 제191조 가 적용되는데, 이 경우 주식매수가액은 "이사회의 결의일 이전에 유가증권시장 또는 코스닥시장에서 거래된 당해 주식의 거래가격"을 기준으로 증권거래법시행령 제84조의9 가 정하는 방법에 따라 산정한다. 다만, 대우전자는 이미 상장이 폐지되어 이 사건에는 증권거래법이 적용되지 아니한다.

한편, 입법 목적은 다르지만, 증권거래소에 상장되지 아니한 비상장주식을 과세하기 위한 목적으로 그 가액의 평가방식에 관하여 규정하고 있는 상속세및증여세법시행령 제54조 의 규정에 따르면, 비상장주식의 가액은 원칙적으로 1주당 순손익가치와 1주당 순자산가치를 각각 3과 2의 비율로 가중평균한 가액으로 산정한다.

(2) 주식매수가액의 결정 요소

㈎ 주식의 재산가치

상법 제374조의2 제5항 의 규정에 따라 주식매수가액을 결정하는 경우에 '회사의 재산상태'를 반드시 참작하도록 하고 있고, 주식의 가치에는 주주가 그 주식을 별도로 처분하지 않고 회사의 청산절차에 참여하여 실현할 수 있는 이익도 포함되어 있다고 할 것이므로, 먼저 주식매수가액을 결정하는 요소로서 당해 회사 주식의 재산가치가 고려되어야 한다. 주식의 재산가치는 회사의 자산총액에서 부채총액을 뺀 순자산가치를 발행주식총수로 나누어 계산하는 ‘1주당 순자산가치’로 산정하는 것이 일반적이다.

㈏ 주식의 시장가치

상법에서 주식매수청구권을 제도화한 취지는 다수 주주에 의하여 결정된 사항에 반대하는 소수주주가 주주로서의 이익을 실현하고 그 지위를 떠날 수 있도록 소수주주의 권리를 보장하려는 데 있으므로, 주주가 시장에서 주식을 처분할 경우에 실현할 수 있는 주식의 시장가치가 주식매수가액 결정에 고려되어야 한다. 다만, 주식회사 중 상장법인에 대하여는 앞에서 본 증권거래법 제191조 가 적용되고, 상법 제374조2 제5항 은 비상장법인에 대하여 적용되는 것이므로, 그 주식의 객관적인 시장가치를 산정하기 어려운 경우가 많고, 이러한 경우에는 당해 회사와 유사한 업종의 주권상장법인들의 주가를 반영하여 계산한 가액, 거래시세가 형성되었던 최종시점의 시장가치로부터 추정할 수 있는 가액 등도 고려될 수 있을 것이다.

㈐ 주식의 수익가치

주주는 회사의 성장성 및 수익성을 검토하여 주식을 보유하는 것이 일반적이므로, 회사가 사업을 계속하면서 수익을 창출하는 경우에는 상법 제374조의2 제5항 에서 규정하고 있는 ‘그 밖의 사정’으로서 주식가액산정에 있어서 주식의 수익가치를 고려할 수 있다. 주식의 수익가치의 산출방식은 여러 가지가 있을 수 있지만, 대표적인 것은 ‘1주당 최근 3년간의 순손익액의 가중평균액’을 ‘순손익가치환원율(금융기관이 보증한 3년만기회사채의 유통수익률을 감안하여 국세청장이 정하여 고시하는 이자율)’로 나누어 ‘1주당 순수익가치’를 산출하는 방식이다( 상속세및증여세법시행령 제54조 제1항 참조). 다만, 청산절차가 진행중이거나 사업의 계속이 곤란하다고 인정되는 회사의 주식을 평가함에 있어서는 주식의 수익가치를 반영하지 않아야 할 것이다( 상속세및증여세법시행령 제54조 제4항 참조).

(3) 주식매수가액결정의 기준일

영업양도에 반대하여 주식매수를 청구하는 주주의 주식매수가액을 결정함에 있어서는 영업양도에 의하여 회사의 가치가 변화한 사정은 고려하지 않아야 할 것이므로, 주식의 공정한 가액은 영업양도결정에 의하여 영향을 받기 전의 객관적 가치를 기준으로 하여 산정할 필요가 있는 점, 주권상장법인에서의 주식매수청구에 대하여 적용되는 증권거래법 제191조 제3항 에서 주식매수청구권 발생의 원인이 된 이사회 결의일 전일을 기준으로 주식의 매수가액을 결정하도록 규정하고 있는 점 등에 비추어 보면, 주식의 1주당 순자산가치, 시장가치 등 주식매수가액의 결정요소들은 주식매수청구권 발생의 원인이 된 이사회 결의일 전일을 기준일로 산정하는 것이 가장 공정하다.

나. 이 사건 주식매수가액의 산정

(1) 산정 방식

제1심에서는 이 사건 주식매수가액을 산정함에 있어서 대우전자 주식의 시장가치를 가중하여 보장해 줄 필요가 있다고 판단하여, 시장가치, 1주당 순자산가치, 1주당 수익가치를 각각 2 : 1 : 1의 비율로 가중평균한 가액으로 주식매수가액을 산정하였다.

그러나 앞서 본 바와 같이 대우전자는 이 사건 영업양도를 통하여 수익을 산출할 수 있는 사업부문의 자산을 모두 대우일렉트로닉스에게 양도함으로써 향후 사업을 계속하면서 수익을 창출하기 어려운 것으로 보이는 점, 비상장주식의 가액평가에 관하여 규정하고 있는 상속세및증여세법시행령 제54조 제4항 에서도 청산절차가 진행중이거나 사업의 계속이 곤란하다고 인정되는 회사의 주식을 평가함에 있어서는 주식의 수익가치를 반영하지 않고 있는 점 등에 비추어 보면, 이 사건 주식매수가액을 산정함에 있어서 ‘주식의 수익가치’는 고려하지 않는 것이 상당하다.

따라서 이 사건 주식매수가액은 주식의 시장가치와 1주당 순자산가치를 1 : 1의 비율로 가중 평균하여 산정하기로 한다.

이에 대하여 신청인들은 채권금융기관들이 출자전환으로 대우전자의 지배권을 확보한 다음 주식 7 : 1 무상감자에서부터 이 사건 영업양도에 이르기까지 소액주주들에게 회사가 회생될 것이라고 기만하는 등 악의적으로 소액주주들의 피해를 가중시켜 왔으므로, 상법 제374조의2 제5항 에서 규정하고 있는 ‘그 밖의 사정’으로서 이러한 대우전자의 특수한 사정이 주식매수가액 산정에 반영되어야 한다고 주장한다. 그러나 가사 위와 같은 대우전자의 구조조정 과정에서 위법 또는 부당한 행위가 존재한다고 인정된다고 할지라도 그러한 사유를 근거로 이 사건 영업양도를 결의한 이사회결의나 이를 승인한 주주총회결의의 효력 자체를 다툴 수 있음은 별론으로 하고, 위와 같은 사유를 이 사건 주식매수가액 산정에 반영할 수는 없다고 할 것이므로 위 주장은 받아들이지 아니한다.

(2) 산정 기준일

앞에서 본 바와 같이 주식매수가액의 결정요소들은 주식매수청구권 발생의 원인이 된 이사회 결의일 전일을 기준일로 하여 산정하는 것이 타당하다고 할 것인바, 이 사건의 경우 대우전자 이사회에서 2002. 9. 30. 이 사건 영업양도를 결의하였으므로, 그 전날인 2002. 9. 29.을 기준일로 하여 주식매수가액을 산정하기로 한다.

이에 대하여, 별지 목록 1. 내지 31. 신청인들은 주식매수가액의 산정 기준일을 대우전자의 보통주를 7 : 1의 비율로 주식병합에 의하여 무상감자하기 전인 2001. 11. 28.로 하여야 한다고 주장하나(이를 기준일로 하여 그 이전 60일 기간 중 실물거래량을 가중치로 평균하여 산정한 주식매수가액은 5,432원이라고 주장한다), 이 사건에서 신청인들이 행사하는 주식매수청구권은 이 사건 영업양도의 결의에 대한 것으로서 그 주식매수가액 산정 기준일은 이 사건 영업양도의 결의일 전날로 하는 것이 상법에서 보장하고 있는 주식매수청구권제도의 본질에 부합하고, 소액주주와 회사의 이해관계를 공정하게 조정하는 것이며, 앞에서 본 바와 같이 증권거래법이 적용되는 주권상장법인과의 형평에도 맞는다고 할 것이므로, 위 신청인들의 주장은 받아들이지 아니한다.

(3) 구체적 가액 산정

㈎ 주식의 시장가치

주식매수가액 산정 기준일인 2002. 9. 29. 당시의 대우전자 주식의 시장가치에 관하여 살피건대, 앞에서 본 바와 같이 위 기준일 이전인 2002. 4. 13. 대우전자의 주식은 이미 상장폐지되어 위 기준일 당시에는 그 공정한 시장가격을 확인할 수 있는 객관적인 지표가 기록상 존재하지 않는다.

대우전자는 주식매수가액 산정에 있어서 주식의 시장가치를 고려하기 위하여는 그 가액 산정 기준일에 당해 주식이 공개시장에서 정상적으로 거래되고 그 시장가격이 형성된 경우이어야 하는바, 대우전자는 2002. 4. 13.이후 거래가 종료되었으므로 2002. 9. 29.을 기준일로 하는 이 사건 주식매수가액 산정에 있어서 대우전자 주식의 시장가치는 고려되어서는 아니 된다고 주장하나, 아래에서 보는 바와 같이 비상장법인의 경우에도 시장가격이 형성되었다고 인정할 만한 특별한 사정이 있는 경우에는 주식의 시장가치를 반영하는 것이 주식매수청구권제도의 본질에 부합하고 공정한 주식매수가액 결정에 도움이 된다고 할 것이므로, 위 주장은 받아들이지 아니한다.

기록에 의하면, ① 대우전자가 2001. 11. 30. 주주총회에서 7 : 1의 감자를 단행한 이후 대우전자의 주식은 2001. 12. 26. 증권거래소에서 시가 3,750원으로 다시 거래를 시작하였는데, 상장폐지로 인하여 거래가 중단된 2002. 3. 15. 마지막 종가는 1,635원으로, 감자 후 상장폐지로 거래가 중단되기까지 52일간의 대우전자의 평균주가는 2,958원을 유지하였던 사실, ② 2001. 말과 2002. 초에도 증권시장에선 대우전자가 우량기업과 비우량기업으로 분리된 후 대우전자는 비우량기업으로서 부채만 남아 청산될 것이라는 소문이 돌았으나, 이러한 소문에도 불구하고 대우전자의 자구 노력과 대우전자라는 브랜드가 가지는 무형의 가치가 인정되어 상장폐지 직전까지도 대우전자 주식에 대한 저가의 매수세가 지속되었던 사실, ③ 대우전자의 주식이 상장폐지된 후 2002. 3. 22.부터 2002. 4. 12. 까지 15일간의 상장폐지 정리기간이 있었으며 이 기간 동안에도 대우전자 주식은 평균 가액 408원을 유지하면 지속적으로 거래가 존재하였던 사실, ④ 위 정리기간 동안 거래된 주식 수는 12,158,716주로서 하루 평균 810,581주가 거래되었고, 매매대금은 총 4조 7,645억 원으로 하루 평균 3,176억 원에 이르며, 이 기간 중 오히려 그 주식가격이 상승한 날이 7일이나 되었던 사실, ⑤ 위 정리기간의 마지막 날인 2002. 4. 12.에도 대우전자 주식은 시가 400원으로 시작하여 60원이 상승한 460원으로 최종 마감하였으며, 이날 거래된 주식 수는 981,969주, 거래대금은 4,274억 원에 이르는 사실, ⑥ 증권거래소의 거래가 중단된 4. 13. 이후 이 사건 영업양도에 관한 이사회의 결정이 발표되기 까지 대우전자 주식가격에 영향을 미칠 만한 이사회결의사항이나 회사 경영상태 등에 관한 변동사항은 존재하지 않았던 사실 등이 인정된다.

위 인정사실에 비추어 본 다음과 같은 사정, 즉, 대우전자 주식은 상장폐지 정리기간 중에도 대우전자의 회생 가능성 및 재상장의 가능성 등을 염두에 두고 꾸준히 일정한 시장가격을 유지하며 주식의 거래가 지속되었던 점, 상장폐지 정리기간이 지난 후 이 사건 영업양도 결의가 발표되어 이러한 주주들의 기대가 깨져버리기 전까지는 대우전자 주식가격에 특별히 영향을 미칠 요인이 존재하지 아니하였던 점 등을 종합하면, 이 사건 대우전자 주식의 매수가액산정 기준일인 2002. 9. 29. 당시의 시가는 위 상장폐지 정리기간 중의 평균 시가를 기준으로 하여 정함이 상당하다고 할 것이므로, 이 사건 주식의 시장가치는 위 기간 중의 평균 가격인 408원으로 정하여 이를 매수가액결정에 반영하기로 한다.

이에 대하여, 별지 목록 1. 내지 31. 신청인들은 증권거래법 제191조 제3항 단서, 동법시행령 제84조의9 제2항 을 적용하여, 상장폐지로 거래가 종료된 2002. 4. 12.의 과거 2월간, 1월간, 1주간 공표된 최종시세가액과 거래량을 고려하여 산출한 788.57원이 이 사건 주식의 시장가치라고 주장하나, 이 사건 주식매수가액의 결정 기준일(2002. 9. 29.)은 이미 상장폐지된 후 5개월여가 경과한 시점임에 비추어 볼 때 위 주장과 같이 상장폐지되기 전에 증권거래소에서 거래될 당시의 시세가 반영된 가액을 이 사건 주식의 시장가치라고 인정할 수는 없다고 할 것이므로, 위 주장은 받아들이지 아니한다.

㈏ 1주당 순자산가치

이 사건 대우전자 주식의 매수가액산정 기준일인 2002. 9. 29. 당시의 대우전자의 순자산가액은 기록상 알기 어려우나, 기록에 첨부된 영화회계법인이 작성한 ‘자산 및 부채 실사보고서’에 의하면, 2001. 12. 31. 당시 대우전자의 자산가액은 1,893,754,000,000원, 총 부채는 약 5,580,349,000,000원, 순자산가액은 -3,686,595,000,000원, 총 발행주식수는 보통 주 89,688,481주인 사실이 인정되고, 그 이후 2002. 9. 29.까지 자산, 부채 및 발행주식수에 커다란 변동이 있었다고 보이지 않으므로, 2002. 9. 29. 당시 대우전자 주식의 1주당 순자산가액은 -41,104원(-3,686,595,000,000원/89,688,481주)으로 산정된다. 다만, 주주의 유한책임을 고려하여 위 주식의 1주당 순자산가치를 0원으로 정하여 반영하기로 한다.

㈐ 계산

따라서 이 사건 주식매수가액은 2002. 9. 29. 당시 주식의 시장가치 408원과 1주당 순자산가치 0원을 1 : 1의 비율로 고려하여 평균한 204원[(408+0)/2]으로 산정한다.

4. 결론

그렇다면 신청인 김태주, 박재선, 김경모, 김이중, 박병천, 이상철, 전명녀, 최연우의 신청을 부적법하다고 하여 각하한 원심의 결정은 정당하고, 나머지 신청인들 및 사건본인의 신청에 대하여 주식매수가액을 204원으로 정한 원심의 결정은 그 결론에 있어서 정당하므로, 항고인들의 항고를 모두 기각하기로 하여 주문과 같이 결정한다.

[별지 목록 생략]